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浙商证券股份有限公司马莉,王长龙,汤秀洁近期对鲁商发展进行研究并发布了研究报告《鲁商发展2022年年报点评报告：地产出表在即+美妆盈利改善，持续看好公司转型》，本报告对鲁商发展给出增持评级，当前股价为10.76元。

鲁商发展(600223)
投资要点
业绩概览：贴近业绩预告中位数，整体符合预期。
因地产业务影响，22年净利润同比下滑87%，属预期内。营收129.5亿元（+5%）；归母净利润0.5亿元（-87%）；扣非归母0.6亿元（-84%）。
22Q4相比去年同期亏损收窄。22Q4营收44.2亿元（-26%）；归母净利润-1.1亿元，亏损收窄23%；扣非归母-1.0亿元，亏损收窄30%。净利润下滑主要系：1）地产计提减值2.6亿元；2）地产结算项目主要为毛利率较低的刚需产品等；3）个别项目停工利息费用化。
收入拆分：美妆贡献生物医药板块核心业绩，瑷尔博士迈入十亿俱乐部
福瑞达医药集团（主营生物医药，合并口径）22年营收26.1亿元（+20%）；归母净利润2.0亿元（+13.5%）。具体来看：
1）化妆品：全年收入19.7亿元（+32%），毛利率61.0%（-2.7pp），毛利率下降主要系分销渠道及爆款产品收入占比提升。其中颐莲7.1亿元（+10%）/瑷尔博士10.6亿元（+42%）。单22Q4，化妆品收入5.4亿元（+8%），其中颐莲1.7亿元（-21%）/瑷尔博士3.1亿元（+22%）。
2）原料及衍生品、添加剂：2.9亿元（+0.7%），毛利率34.1%（-1.1pp）。
3）生物药品：5.1亿元（-5.4%），毛利率53.0%（-4.9pp）。此外地产及物业收入97.4亿元（+0.4%），毛利率14.7%（-2.6pp）。
看点：59亿元剥离地产出表在即，美妆盈利改善发展动能充沛
1）业务转型：公司正实施重大资产出售，交易对价59.1亿元，其中地产股权估值16亿元，债权资产估值43.1亿元。23年3月3日第一批标的已实质交割，公司亦收到首笔款项16.7亿元。未来公司将聚焦高成长性、高附加值的医药健康板块，盈利能力及估值水平有望迎来双升。
2）结构优化：以福瑞达生物营收利润口径计算，公司化妆品业务22年净利率10.5%，其中22H1净利率为9.7%，22H2净利率为11.3%，三四季度控费效果显著，净利率回升明显。对应产品端来看，瑷尔博士近期多款经典老品迭代升级，持续提升中高端产品占比；颐莲于22年底上新嘭嘭霜，23年将在保持喷雾大单品地位同时，发力面霜等品类布局，化妆品整体客单价上行有望带动板块盈利能力提升。
盈利预测与估值
公司卡位高成长高景气的玻尿酸赛道，出置地产业务，积极转型大健康产业，化妆品业务扬帆起航，有望迎来估值体系重塑。预计23-25年公司归母净利润为4.0/4.8/6.1亿元，同比+771%/22%/26%，当前市值下对应PE为28/23/18倍，维持“增持”评级。
风险提示
行业竞争加剧；盈利能力波动风险；资产出售不确定性。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券马莉研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为1.32%，其预测2023年度归属净利润为盈利3600万，根据现价换算的预测PE为273。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有19家机构给出评级，买入评级16家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为12.83。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，鲁商发展（600223）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、存货/营收率。该股好公司指标2星，好价格指标2.5星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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